海洋局订单交付加快收入增长。11年公司商务艇收入1.91亿元,同比增长15.4%;私人游艇3890万元,同比增长77.0%;特种艇收入1.57亿元,同比增长224.8%,因首制船原因公司下半年才开始交付海洋局执法艇订单,11年交付数量在22艘左右(除增值税后约664万元/艘),剩余39艘预计大部分将在今年交付;冲锋舟收入499万元,同比下降1.1%。

原材料价格上涨和收入结构变化导致综合毛利率下降较快。11年综合毛利率为30.0%,同比下降9个百分点:其中商务艇毛利率33.8%,大幅下降9.4个百分点,主要是因为原材料价格上涨对期初手持订单影响;私人游艇毛利率34.6%,上升3.5个百分点,主要因为私人游艇基本为出口,价格高于国内;特种艇毛利率24.7%,下降4.5个百分点,主要因为海洋局订单毛利率不到20%所致。虽然今年海洋局的订单交付量较大,但我们认为随着公司加强供应链管理,模块化、流水线作业比例提升,成本将会得到更好控制,预计今年综合毛利率能够基本维持11年水平。

司是国内产品线最齐全的游艇企业。游艇属于个性化消费,客户需求不尽相同。太阳鸟拥有游艇(20-150英尺)27个规格,69种型号;商务艇(10-60米)25个规格,66种型号;特种艇(6-100米)29种规格,46种型号,能够满足不同类型和层次的市场需求。私人消费对国外大品牌更加青睐,但目前国内客户以企业为主,主要用于商务接待或景区经营,对性价比、售后服务等更加看重,公司产品约为国外同类1/2,营销服务网络覆盖广,同时2011年成为国内游艇业第一个中国驰名商标,竞争优势得到逐步加强

国内外营销网络逐步健全。公司在国内已初步覆盖沿海地区、游艇消费中心城市,预计今年将形成以大连、青岛、上海、厦门、广州、深圳、三亚和珠海等营销服务中心为主、其它重点城市以代理商为辅的较为健全的营销网络。在营销服务中心将实现样艇展出与体验营销,此举有助于提升客户对公司产品的认知,同时随之形成的售后服务网络也将加强产品竞争力。海外营销网络已覆盖到港澳、欧洲、美国等发达市场及海湾地区等新兴市场,11年对香港普兰帝增资2200万元进一步开拓海外市场,公司去年海外市场收入占比7.6%,同比增长63.1%,不过发达市场受经济波动影响大,需要关注欧债危机对需求的影响。公司营销网络处于建设期,销售费用为2685万元,同比增长88.2%,今年预计仍将有较大增长。存货和预收款同比大幅增长,主要是海洋局订单。期末存货2.34亿元,同比增加217.9%,预收款2.34亿元,同比增加216.2%。随着海洋局订单交付,公司一季度净利润同比增长20%-30%。

收购宝达增强公司在特种艇领域的竞争优势。特种艇主要客户来自政府部门,公司和国家海洋局、海关、海事等优质客户建立了比较良好的合作关系,2010、2010年分别中标海洋局2.72亿元/34艘、2.16亿元/27艘的订单。收购在高性能高速艇领域具备技术优势并是海关缉私艇提供商的广东宝达后,通过优势互补,公司将在特种艇领域获得更强的竞争优势。2011年广州宝达实现营业5883万元,净利润763万元,达到业绩承诺,预计今年达到1000万的业绩承诺可能性较大,由于11年广东宝达只12月份数据并表,今年全年并表后加上剩余海洋局订单预计大部分将会交付,我们认为公司特种艇板块约有60%的增长。

研发投入保证创新和产品链拓展。公司拥有技术人员258人,2011年研发总支出2847万元,占营业收入的7.2%,在原有产品上开发了代表性的凤鸟系列53FT豪华游艇、彼得船长系列65FT和58FT拖轮游艇、蓝本系列2650、3250、3500游览船和普兰帝系列亚洲最大42米豪华双体游艇等,首次完成了大型豪华游艇设计订单。公司积极探索模块化、标准化和批量化制造能力,并建成了国内第一条复合材料船艇流水生产线-湖南1200C流水生产线,我们认为这些制造工艺方面探索有助于公司提高生产效率,从而降低成本。

产能仍有制约。公司目前拥有湖南沅江、广东珠海和广东顺德三大制造基地,长沙麓谷工业园量产船艇基地预计将在下半年动工建设。珠海产能扩建项目预计7-8月份开始投入使用,沅江2号厂房车间6-7月份建成使用,募投项目“高性能复合材料船艇扩能建设项目”要到明年才能投产,故产能仍有制约,公司在珠三角、长三角等地区将有可能通过并购合作和向政府购买土地的方式,来满足未来产能扩张需求。

维持“审慎推荐-A”投资评级。受益经济快速增长和地方政府的政策规划,未来国内游艇行业将处于一个高成长期,公司产品线丰富,在性价比、营销售后和研发设计及规模化制造方面都具备竞争优势,随着产能释放,公司2012-2014年收入增长有望达到31%,维持12-14年EPS0.42元、0.55元和0.70元盈利预测,维持“审慎推荐-A”投资评级。

风险提示:海洋局订单交付低于预期、原材料价格波动、海外经济状况下降需求萎缩、小非减持