全柴动力套利赌局

当捉襟见肘的熔盛重工终于选择了拖延，全柴动力看似铁板钉钉的要约收购套利游戏彻底沦为一场赌局。

作为一只要约收购价与股价长期倒挂的股票，在水井坊、广汽长丰、路桥建设一桩桩并购套利交易机会兑现之后，几乎是硕果仅存的套利概念股全柴动力一度被追捧，在今年一季度最高触及16.32元，几乎赶上16.62的要约收购价。但自此之后全柴动力的股价一路走低，到7月31日收盘价仅为8.93元，已经相对要约收购价折价了45%！

曾经这原本是一桩不错的交易。

2011年3月11日，全柴动力就宣布因政府将全柴集团产权在产权交易所挂牌转让而停牌。到4月28日，全柴动力就发布要约收购报告书。报告书中正式宣布因江苏熔盛重工通过产权交易方式受让全椒县人民政府所持全柴集团100%的股权，从而成为全柴集团控股股东，并通过全柴集团间接控制全柴动力44.39%的股权而触发。

江苏熔盛需要以16.62元/股的价格，启动对非全柴集团所持全柴动力股权的要约收购。江苏熔盛是H股上市的熔盛重工控股97.55%的子公司。要约收购书中表示江苏熔盛重工是以海洋装备制造为主营业务的企业，是经国家发改委核准兴建船坞的大型造船企业，主要从事造船业务和海洋工程业务。

2010年年底江苏熔盛重工的总资产达到了308亿元，净资产接近90亿元，资产负债率70.83%，2010年的净利润超过13亿元。在这样一份不错的资产负债表之下，尽管当时收购最高代价将为26.19亿元，但对于当时的熔盛来说收购全柴并不是很大的负担。

在当初的挂牌公告中，全柴集团对接盘者的要求非常苛刻：要求是在中国境内依法设立、有效存续3年以上的企业法人，具有大型集团公司及上市公司管理经验，注册资本不低于人民币35亿元，最近3年连续盈利，且近3年累计净利润不少于人民币15亿元。意向受让方或其所属集团公司应拥有柴油机（中速或低速）、工程机械和相关重型装备制造业务，在高速柴油机领域不得与全柴集团或安徽全柴动力股份有限公司构成同业竞争。同时，受让方还需提交关于全柴集团的战略发展规划书，保证自受让成功后3年内，全柴集团实现100亿元以上的年销售收入。

在全柴集团产权转让公告正式出台的2011年3月中旬，甚至分析人士表示，全柴集团股权转让的前置条件就是为熔盛重工量身打造的。

熔盛之前在安徽就已经有不少的业务：江苏熔盛通过江苏熔盛造船有限公司间接持有合肥熔安动力机械有限公司51%的股权；合肥熔安动力机械有限公司于2007年8月15日在中国合肥注册成立，注册资本总额为694，920，000元；南通熔烨机电船舶安装有限公司持有其剩余49%股权：熔安动力的主营业务是船用发动机制造，是以船用柴油机为主要产品的大型装备制造企业。

因为前置条件苛刻，最后剩下的角逐者只有民企熔盛重工、央企恒天集团等少数大企业。

期间，恒天集团曾一度和全柴走得很近。2010年1月16日，全柴动力在股价连续多日上涨后发布公告称，全椒县人民政府将提供全柴集资源，与中国恒天集团有限公司共同进行战略合作，并在土地、税收等相关方面提供最优惠政策支持。

但最终，在挂牌之后，全椒县政府还是选择了熔盛重工作为交易的对象。考虑到是在交易所挂牌，全椒县政府放弃之前有合作的对象选择熔盛显然和其出价不无关系。如果交易顺利完成，全椒县政府可以获得高达21.48亿元的出让资金。

根据合同的规定，产权转让价款将分期支付，受让方首付款为全部转让价款的30%即人民币64，466.1万元，首付款在产权交易合同生效之日起5个工作日内付清，剩余款项在产权交易合同生效后1年内付清，并由受让方提供经转让方认可的合法有效担保，同时按同期银行贷款利率向转让方支付延期付款期间利息。

这份协议的签订时间为2011年4月26日，需要在“权益变动取得国务院国资委、商务部等相关有权机关批准后生效。”熔盛重工在2011年中报称，已经支付了11亿预付款。

之后全柴动力先后在2011年8月9日和8月31日发布提示性公告，宣布上述交易已经商务部反垄断局和国资委批准，换言之，只要熔盛重工提交相关材料报送证监会批复通过，那么全柴动力就可以进行要约收购。

夜长梦多

然而，夜长梦多。

全柴动力2011年6月29日的一份公告中表示，2011年5月4日，江苏熔盛重工将《安徽全柴动力股份有限公司收购报告书备案》行政许可申请材料报送至中国证监会审核。2011年5月16日，江苏熔盛重工收到中国证监会出具的110946号《中国证监会行政许可申请材料补正通知书》（以下简称“《补正通知》”），要求江苏熔盛重工在30个工作日向中国证监会行政许可申请受理部门报送有关补正材料。按照《补正通知》要求，江苏熔盛重工需要补充提供相关的批准文件。

公告中表示，因为交易所涉及的事项尚需取得国务院国资委、商务部反垄断局的相关批复文件，且该等批复文件为中国证监会要求的补正材料之一。因此，江苏熔盛重工已向中国证监会申请延期上报有关补正材料，待取得国务院国资委、商务部反垄断局相关批复文件后立即将补正材料上报中国证监会。

5月4日距协议签订仅仅一周的时间，江苏熔盛就如此积极的上报证监会，可以看出一开始并没有打算在证监会的批复上面做文章。当然这也是当时的股价有关系，全柴动力当天收盘价17.24元。只要趁热打铁，证监会批准之后，股价还这样维持在16.62元之上，那么就不会有人去行使现金选择权。

事与愿违的是，等到熔盛重工在2011年8月底拿到国资委的批复文件时，全柴动力的股价已经面目全非：全柴动力的股价在暂时冲高到17.58元至后很快回落，到9月9日就跌破了16.62元的要约收购价，10月下旬一度跌破15元，到2011年12月14日曾跌至12.61元，相对要约收购价折价24.13%。

这将熔盛重工推到了一个无解境地：以当时的股价，一旦熔盛重工在提交相关补正材料并获中国证监会审核通过，那么全柴动力的其他股东就会选择按照约定的要约收购价将全柴动力的股份卖给熔盛重工，一方面熔盛重工将为此付出额外的26亿元，另一方面全柴动力也将会因此退市。

这显然不是熔盛希望看到的结果，而直至如今证监会就一直没有收到熔盛重工的那份补正资料。

熔盛的困局

如今，熔盛重工对于这份好不容易“抢”来的合同看上去已经是有心无力。

熔盛重工的主业造船业本身就是一个周期性很强的行业，2011年开始国内外造船及航运市场逐渐跌入历史最低谷。

熔盛重工之前公布的2012年一季度财务报表显示，2012年一季度，熔盛重工实现营业收入16.26亿元，营业利润为亏损1.42亿元。由于有较高的营业外收入，熔盛重工的利润总额为1.28亿元，净利润为1.13亿元，归属熔盛重工的净利润7685万元，经营活动现金流净额1.57亿元，投资活动现金流净额为-6.55亿元，融资活动现金流净额为27.03亿元。截至3月31日，熔盛重工的总资产为499.06亿元，总负债为377.97亿元，负债率上升为76%。

环球网援引香港《南华早报》网站7月24日文章称，中国造船业正走向近10年来订单情况最糟的一年。英国船运经纪机构克拉克森本月公布的数据显示，今年头6个月中国造船厂仅拿到182艘船的订单，而去年为561艘，顶峰时为2007年的2036艘。受影响最严重的省份之一是江苏，那里有很多大型造船厂，其中就包括熔盛重工。江苏省经济和信息化委员会数据显示，今年前5个月该省造船厂共收到72艘船的订单，同比下降61.7%。熔盛重工也确认，今年前6个月没能拿到1张订单。上一张订单是去年12月初香港的全球船运联盟订购的10艘同样载重的油轮。

造船也是资金密集型行业对流动资金的要求很高，拿到订单之后通常有一部分的预付款。一旦拿不到订单，也就没有了流动资金，船厂的资金链便会变得紧张。

据国际金融报的7月24日的报道，最近有消息称，浙江台州规模最大的出口船舶企业——浙江金港船业有限公司向法院申请破产，这也是继宁波恒富船业有限公司和蓝天造船集团之后，第三家破产倒闭的大型造船企业。

从中国熔盛重工的港股走势也折射出它的困境。2010年上市之初时中国熔盛重工价格还在接近8港元/股，在和全柴动力签订协议时股价已经处在下跌中，但仍然接近7港元。但是，到2011年8月底只剩下已经3港元左右，再到2011年底时，中国熔盛重工的价格只剩下2.118元；2012年，其股价仍旧延续下跌态势，截至7月24日收盘，仅为1.350港元。

显然，熔盛重工已经早已不是一年多前那个财大气粗的熔盛重工，倘若贸然倾全力收购全柴动力之后，熔盛还需要投资15亿元，然后设法使得全柴动力的销售额达到100亿元——在当前的经济形势下，更像是一件不可能完成的任务。

7月17日，全柴动力发布了《安徽全柴动力股份有限公司关于控股股东股权挂牌转让进展情况的提示性公告》。公告中熔盛详细的分析了当前的国际国内的经济形势，然后表示熔盛重工已注意到国务院国有资产监督管理3委员会“国资产权[2011]1018号”批复的有效期限，目前熔盛重工拟与全椒县政府商议延期的可能性。

当天，全柴动力就出现跌停，此后一路下行，与熔盛重工许诺的要约收购价越来越远。

7月25日，全柴动力发布了上半年业绩预减公告，预计公司2012年上半年归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比下降50%—100%。原因主要是：其一，报告期内原材料价格同比有较大幅度上涨，而因市场竞争因素，产品销售价格难以同步上涨，导致产品毛利率进一步降低，主营业务的盈利能力下降。其二，报告期内投资收益大幅下降。

天兴仪表“先例”

对熔盛重工而言，立时履行约定已经是不可能。一个看似更可行的选择是延期。这在A股历史上亦是有迹可寻，此前的一桩天兴仪表收购案就曾经历马拉松式的等待，并且亦是在延长了国资委的批复之后最终得以完成。

2009年9月15日，上市公司天兴仪表发布公告称接控股股东天兴集团通知，已于2009年9月14日召开股东会商讨其股东中国南方工业集团公司转让股权事宜，天兴集团股东会一致同意中国南方工业集团公司转让其持有的天兴集团40%股权。

2009年10月21日，天兴仪表发布了《成都天兴仪表股份有限公司发行股份购买资产暨关联交易预案》，深圳市瑞安达实业有限公司将会收购中国南方工业集团公司、深圳市品牌投资发展有限公司、成都通德药业有限公司持有的天兴仪表第一大股东成都天兴仪表（集团）有限公司合计78%的股权，从而控制天兴仪表58.86%的股份。预案中的要约收购价为9.64元。

公告表示，根据《证券法》和中国证监会《上市公司收购管理办法》的相关规定，向天兴仪表除成都天兴仪表（集团）有限公司外的其他全体股东发出全面要约收购。

这次收购的主体深圳瑞安达是由西钢集团新设立的公司，西钢集团也将为瑞安达作出融资安排。公告表示西林钢铁当时盈利情况良好，货币资金充沛。截至2009年9月30日，西林钢铁有货币资金余额1502428493.49元，2009年1-9月实现净利润230788400.40元，具备履约能力。

西钢集团在设立深圳瑞安达的时候占出资总额的90%，是深圳瑞安达的控股股东。品牌投资系西钢集团的控股股东，自然人吴进良是深圳瑞安达的实际控制人。

在要约报告书中，收购人表示在之后12个月增持上市公司股票的计划。一方面天兴仪表已于2009年10月20日与深圳市瑞安达实业有限公司和灯塔市鸿瑞达矿业有限公司签订了《发行股份购买资产协议》，天兴仪表将向收购人及灯塔市鸿瑞达矿业有限公司定向发行股份购买其合法持有的西钢集团灯塔矿业有限公司的全部股权（收购人持有其中的63%股权）。而这个方案需要获得天兴仪表股东大会决议通过并经中国证监会核准，而且在12个月内完成，完成之后，收购人除通过成都天兴仪表（集团）有限公司间接持有天兴仪表股份外，将在未来12个月内继续增持天兴仪表的股份。

2010年4月20日，天兴仪表发布公告称国务院国资委出具《关于成都天兴仪表股份有限公司国有股东性质变更有关问题的批复》，批准了南方工业集团转让天兴集团40%国有股权的相关事宜。2009年12月10日，中国证监会出具《中国证监会行政许可申请受理通知书》（091661号），正式受理瑞安达公司要约收购申请材料。

至于资产重组则因为“手续较多”、“相关手续办理时间较长”等原因中止。不过公告称。瑞安达公司表示将继续积极推进并实施国有股转让工作，在其国有股转让工作完成后，将积极创造条件，择机推进重组工作。当天，天兴仪表股价一字跌停，但之后并未出现连续跌停。

直到2010年11月16日，国资委之前批准的股权转让已然到期。不过，和全柴动力此次遭遇不同的是，这次并不是因为股价不理想，而是相关的批复确实没有完成。天兴仪表于2010年11月27日发布公告表示，瑞安达公司因股权受让行为而触发全面要约收购义务。但是证券监管部门审核程序仍在进行中，国有股权转让的全部手续不可能在国资委批复文件到期日前完成。鉴于国务院国资委的批复于2010年11月16日到期，天兴集团有关股东已向国务院国资委提出批复延期的申请，该申请需履行相关审批手续。

2011年11月11日，天兴仪表才再次发布公告称，国资委同意将《关于成都天兴仪表股份有限公司国有股东性质变更有关问题的批复》的有效期延长至2012年10月31日。

2012年3月14日，天兴仪表才发布公告称要约收购已经获得证监会的批准。正式的要约收购书中的要约价格为9.64元/股。要约收购期限共计30个自然日，期限2012年3月15日至2012年4月13日。

在发布公告的前一天，天兴仪表一度涨停，最终收盘价从10.54元上涨到11.51元，涨幅为9.20%。公告当天则是高开低走，从11.90元的价格回落到10.98元。之后股价一直在要约收购价之上，天兴仪表要约收购的相关事项最终顺利完成。

然而，与天兴仪表不同的是，全柴动力这一次真正需要等待的却是全球航运行业的回暖，从而带动熔盛重工的利润与现金流的复原。

全柴套牢机构

因为现金选择权的存在，全柴动力吸引了一批机构投资者的参与。

华商策略、工银瑞信平衡、工银瑞信红利（爱基,净值,资讯）和华富价值增长是其第3-6大流通股东，其中华富价值增长持有的全柴占基金净值的7.66%，是最为重仓的基金，其他基金均不超过4%。

在这个季度，全柴集团宣布挂牌手中的全柴动力的股票，之后和熔盛达成协议。在达成协议之前，全柴的股价已经被拉升到了相当高的位置，买入较早的投资者显然获得了一定的利润。

一个季度之后，持有全柴的基金公司增加到10只，但是很多都是新进进入的。兴业全球和天治基金各有4基金持有全柴动力。其中兴业全球四只基金均为新进买入的，天治则是上个季度就已经持有。华商策略和工银瑞信红利继续持有全柴，华富价值增长和工银瑞信平衡则卖出了全柴的股票。

兴业全球买入的股数较多，兴全趋势和兴全视野分别以753万股和349万股成为全柴的第2和第4大流通股东。在全柴的中报中则出现了中融增强36号和融新140号资金信托合同两只信托公司的产品。

这个季度，全柴动力并没有太多的消息，主要是等待主管部门的批复。因为股价高于要约收购价，而收购中的利好确实有限。股价下跌，较早买入的投资者获利了结，一些套利的投资者开始买进。

到2011年三季度末，之前持有的基金大多数选择了退出。只有兴全趋势、兴全视野和天治创新的十大重仓股中还有全柴动力。但是兴全趋势和兴全视野持股数分别减少至200万股和249万股。虽然基金公司出现变化，但是中融信托的两只信托也依然持有。渤海证券股份有限公司，华宝信托的单一类资金信托R2007ZX075以及宁波宁电投资发展有限公司都在这个季度末开始持有全柴的股票，分别为299万股、192万股和117万股。

在这个季度全柴的估计大多数时间维持在接近或者略超过17元的位置，比现金选择权价格略高。但是在全柴宣布获得国资委的批准之后的那个交易日，股价冲高回落，显示出投资者买进的信心不足，期待更大的利好。

之后因为一直没有什么利好刺激，全柴股价回落到现金选择权之下，一度下跌到13元以下。

在四季度，基金公司对全柴也没有太大兴趣，只有天治创新的十大重仓股中还有这只股票，其他的大多数基金只有百分之零点几的持仓量，几乎可以忽略不计。兴全趋势和兴全视野200万股和467万股。兴全视野的基金经理在四季度乘机进行了一定的低吸。之前持有的信托和投资公司均进行了一定程度的增仓，其中宁波宁电投资发展有限公司持股增加到490万股。

一季度全柴在消息层面上依旧比较平淡，但是随着市场回暖股价开始上涨到16元以上，一度接近现金选择权价格。

天治创新、兴全视野和兴全趋势依旧持有全柴的股票，其中兴全视野再次加仓至642.66万股。长江证券（000783）、东方证券和光大证券（601788）的客户信用交易担保证券账户甚至比尔盖茨基金会都在这个季度进入了全柴的十大流通股东之列。

其他之前持股较少的像融新140号资金信托合同不在十大重仓股东之列，但并不确定是否卖出。可以确定的是渤海证券有限公司和华宝信托的单一类资金信托R2007ZX075都进行了减仓，是否继续持有也不确定。宁波宁电投资发展有限公司减仓至353万股。

到今年二季度，全柴一再拖延之下，投资者已经逐渐的失去了耐心。股价一直走低，不过跌幅并不算大。

目前全柴动力尚未公部中报，所以很多机构是否持有还很难说。从公布季报的基金来看，只有兴全视野和天治创新的十大重仓股中还有全柴动力。兴全视野还进行了加仓，持股增加到756万股，天治创新则一直没什么变化。

在投资全柴的机构中，大多数基金公司很早就知难而退了。兴业全球和天治是时间最长的，不过天治基金的持股数较少，只有不足50万股。

兴业全球在2011年二季度买入的全柴动力，成本应该在16元左右。兴全趋势一开始买入较多，但是之后一个季度减仓到200万股，之后一直没有变化。兴全视野先是在去年三季度减仓，之后又逐步加仓，成本比较难以估算。但是不论如何，这两只基金都很难在这样的情况下获利，在考虑到二季度末全柴价格仅为13.46元，很可能都是亏损的。

而在今年一季度买进的长江证券、东方证券、比尔盖茨梅琳达基金会除非是在最低点买进，又在4月初大量卖出不然基本上应该在二季度都已经出现亏损了。

在熔盛重工要约收购全柴动力被一拖再拖之后，机构投资者已经开始逐渐的失去了耐心。7月4日，作为全柴动力的投资者，兴业全球基金与东方证券在一则联名公告中要求熔盛重工配合全柴动力，对迟迟未能向证监会提交相关材料的真实原因和收购后续安排情况召开情况说明会，以敦促熔盛履行收购要约，维护投资者利益。