43岁的神秘富豪张志熔至今未走上台前，但盈利大幅下滑、内幕交易质疑、要约收购……他和他缔造的熔盛重工却从来没有像今天这样备受关注。

8月21日，熔盛重工集团控股有限公司（下称“熔盛重工”，股票代号：01101.HK）公布2012年中期业绩。造船业寒冬格局之下，今年上半年，熔盛重工录得营业收入约54.6亿元，较2011年同期的87亿元大幅下滑37.2%。得益于获得的6.7亿元政府补贴，上半年熔盛重工勉强盈利2.2亿元，但同比下滑82%。

业绩发布当天，熔盛重工同期正式宣布放弃对全柴动力的要约收购。

“这是一个艰难而正确的决定。”这次站在台前的，仍然是熔盛重工首席执行官陈强，“在目前经济形势发生巨大变化的情况下，这是一个买卖双方损失最小的选择，也是熔盛重工的投资人和地方政府愿意看到的。”

多年前，“造船狂人”陈强有句经典名言有时候，开快车反而更安全。

过去八年，从零到销售额过百亿，这位推崇“速度决定高度”的狂人与素以赚快钱闻名的上海滩地产大亨张志熔强强联手，在江苏如皋一片芦苇地上，缔造了中国最大民营造船企业的神话。

然而，2012年到来之时，熔盛奇迹终究为速度所累，“中国第一民营造船厂”也在辉煌过后迎来调整，张志熔和他的熔盛系开始进入人们的视野。

复盘张志熔和熔盛重工飞速崛起背后的资本、产业及政经故事，我们发现，“系类家族企业”习惯性地选择了资本运作+实业运作的模式，张志熔当然也未能例外。但随着同类的纷纷倒下，张志熔搭建的“造船+地产+投资”的资本运作体系又将走向何方？

在熔盛重工快速崛起的背后，是中国银行体系疯狂的信贷跃进。

从2005年熔盛重工在如皋港破土动工那一刻起，短短几年内，中国大中型商业银行是熔盛重工走向世界不可或缺的助推力，国内主要的政策性银行、国有大行和股份制银行均给熔盛重工提供了超过1000亿元的巨额授信，如今，产业周期风云突变，商业银行又该何去何从？

7亿“私房钱”诱发“造船梦”

“我希望大家对张志熔先生持宽容之心，他过去是个地产商，却希望打造熔盛以工业报国。如果他把这些资金投到房地产会有更多收益，作为旁观者，应看到他的可贵之处。”

时至今日，福布斯富豪张志熔深陷中海油收购尼克森内幕交易风波，陈强个人仍然为他的合作伙伴做了辩护。而张志熔是这家总资产超过550亿元的中国最大的民营造船厂的董事会主席兼非执行董事。

8月23日，一位与张志熔打过交道的大型银行江苏分行人士告诉记者，“张，人胆子很大，有魄力；不过，这几年熔盛重工实际业务，他介入并不多。”

尽管熔盛重工极力撇清公司董事长张志熔个人行为与公司之别，但不可否认，张志熔才是所谓的熔盛三剑客张志熔、陈强与陈惠娟（原江苏如皋市市委书记）的核心。

复盘熔盛重工奇迹的起点是在2004年，那一年，混迹上海房地产多年的张志熔决定转战造船业。

2011年9月《福布斯》（中文版）一篇文章如是描述张志熔当时想法：2003年，一次偶然机缘，张志熔看到了一封国家发改委官员写给国家领导人的信件，信中称，中国有望成为世界第一造船大国；当时急于寻求转型的张志熔认为这是个机会，随后张志熔说服时任如皋市市委书记的陈惠娟，并从上海外高桥造船厂挖来了总经理陈强，这便是此后媒体常言的熔盛三剑客“雏形”。

《十月》杂志关于陈强的报告文学《船梦》这样描述：2004年“铁本事件”发生后，张志熔的信心一度出现动摇。经过与陈惠娟的沟通，张志熔最终“下定决心”，并“动员妻子将自己的私房钱7亿多元全部拿出来”。

劝说妻子拿出7亿私房钱起家，这只是张志熔众多传说之一，而从一开始，熔盛重工便是一家不折不扣的类家族企业，张志熔作为控股股东的地位始终没有动摇。

2010年11月，熔盛重工成功登陆香港市场，IPO募集资金超过了140亿港元，使得一度持有熔盛重工股份53%的张志熔跃升为福布斯中国富豪榜的“耀眼明星”。上市之初曾有人估计，仅其持有的恒盛地产和熔盛重工两家上市公司股权，张志熔的身家就在380亿元左右。彼时，一个集地产、造船、资本运作三位一体的神秘富豪才逐步浮出水面。

事实上，多年来有关张志熔的公开叙述并不多，恒盛地产2009年H股招股说明书显示，“张先生（指张志熔）于1990年代初曾从事建筑材料贸易及建筑外包业务。于1994年，通过其首个住宅物业发展项目位于上海的阳光绿园进军房地产开发业，该项目于1996年1月动工兴建”。

2000年，张志熔组建了上海阳光投资（集团）有限公司，主要从事房地产开发。为了利于上市的路演推介，上海阳光集团于2007年改名恒盛地产。目前，张志熔分别拥有中国熔盛重工集团和恒盛地产53.75%和68.03%的股权。

2004年，当张志熔决定投身造船业时，他找到了当时上海外高桥造船厂的陈强，公开说法是，两人互为知己，“致力于复兴中国造船工业”，而内在吸引陈强的一大原因，则是张志熔以股权相邀。

熔盛重工招股说明书显示，“2007年，贵集团的直接控股公司就贵集团行政总裁陈强先生为贵集团提供的服务而向其转让50000股熔盛重工股份（奖励股份）。奖励股份的估值乃根据自由现金流，采用收入法厘定，金额为人民币236，609，000元”。

陈强给熔盛带来的则是管理团队和订单。

2006年初，熔盛重工打下第一根桩；四个月后，在陈强帮助之下，拿下了6艘冰区加强型散货船的建造合同，船东正是陈强的老客户挪威Frontline公司旗下的金海洋船运公司，再加上当地市委书记陈惠娟的大力扶持，熔盛在一片芦苇地上开始了奇迹的起点。

来自克拉克松统计显示，2008年熔盛重工手持订单已经世界排名第六，中国排名第二，位居中国民营造船业之首。

2008年后银行介入

无论是房地产还是造船业，都是资金密集型行业，在房地产圈习惯长袖善舞的张志熔自然懂得融资的重要性，尽管从一开始熔盛就获得了当地政府的高额财政补贴眷顾，但融资的问题，在2008年之前，始终没有得到很好的解决，其资产负债率甚至一度达到100%。

2007年，张志熔将眼光转向私募股权投资，然而，从三家机构获得的3亿美元对于订单飞速增长，讲求速度的熔盛重工而言，远远不够（见下文）。

2008年，全球金融危机笼罩之下，世界造船业一片哀鸿遍野，但对于四万亿之下的中国造船业和熔盛重工而言，却迎来了绝佳的扩张机会，最先伸出双手的是中国银行和国家开发银行。

2008年11月，中国银行江苏分行与熔盛重工签订了高达69.5亿元人民币总体授信协议，其中包括流动资产贷款6亿元，信用证开立3.5亿元，预付款保函60亿元三项金融服务，而在半年之后，中行再度扩大信贷规模，使得授信额度增长至112.5亿元；而国开行江苏分行也与其签订7亿元船坞改造项目建设中长期贷款意向协议。

“从那时开始，熔盛重工逐步成为各家大行总行级重点客户，而熔盛重工确实有点一枝独秀的味道。”上述债权银行告诉记者，陈强曾亲自到中行总行讲过课，而中行董事长肖钢此后也曾亲自赴熔盛做过调研。

从银行总行而言，对造船业的行业周期及产能过剩带来的信贷风险一直是有着清晰认识的，本报记者从建行获得的一份2009年造船业信贷投向指引显示，2009年造船业整体出现的冲击一如今日；银行的审慎态度可见一斑：一、银行授信业务以非融资性保函为主，实质性贷款占比较小且贷款质量较好。二、授信业务基本集中于5级以上（含5级）客户，业务质量总体较高。三、对于手持订单执行风险和产能扩张风险明确作出风险提示。

建行指定的授信策略为，“授信品种以与主业密切相关的非融资性保函等短期融资产品为主，审慎把握流动资金贷款，从严把握固定资产贷款。”同时，要加大重点区域内龙头优质造船集团企业的拓展力度，而产业基础雄厚，列入国家中长期规划的上海、江苏、辽宁、山东、广东等省市皆在列。

2008年后，熔盛重工获得订单能力在民营造船厂中近乎“一枝独秀”， 从2009-2010年，熔盛重工在手订单从数十多条激增至近100条，且其中多数船舶为熔盛自主研发、具有较高科技含量和附加值的国际船型，这成为吸引银行信贷资金的重要筹码。

“造船、光伏都是江苏省重点扶持的几大产业，以光伏为例，江苏的产能占到了全国的三分之二，所以江苏的金融机构都在抢这几个行业。”某政策性银行江苏分行人士告诉记者，作为江苏和安徽两省重点支持的熔盛重工，更是遭到了银行的“哄抢”，“信贷市场当时的供求关系是银行求着企业拿贷款的。”

2010年后，短短一两年时间，熔盛重工连获多笔高额授信，其中就包括中国进出口银行与中国银行两笔创纪录的500亿高额授信，之后，熔盛还分别与

农业银行、光大银行签署80亿和100亿元授信合作协议，2011年6月底，还获得中信银行110亿高额授信。此后，农行将授信协议追加到280亿元。

财报显示，截至2012年6月底，熔盛重工借贷总额为人民币286.6亿元，较2011年底增加近30亿元，其部分借贷是由土地使用权、楼宇、建造合约、已抵押存款、钢板及集团提供的担保进行抵押。

银行出手的背后，地方政府的影子无处不在，而地方政府强有力的财政补贴也是银行所看重的，近两年，江苏如皋市财政补贴分别为8.3亿元和12亿元，一度占到其净利润的45%-50%，而今年上半年，如果剔除6.7亿的财政补贴，熔盛重工净利润将是负增长。

“房产+造船+资本运作”

2012年7月，当张志熔深陷SEC内幕交易指控时，媒体援引中海油高层的话称，张志熔进行的内幕交易“活儿粗糙”，然而，正如中国资本市场上层出不穷的“系类家族企业”，张志熔及其控制的恒盛地产和熔盛重工不约而同都选择了“资本运作+实业运作”的模式。

从2009年开始，恒盛地产和熔盛重工先后两次上市，张志熔家族搭建的“地产+造船”的实业体系逐渐清晰，其背后的资本运作也有不少值得称道之处，而张志熔游走于地产和造船两大资金密集型行业，面临持续性的融资压力，仍能游刃有余，外界更将其做熔盛重工的思路，形容为“水上房地产”。

2007年，当高速扩张的熔盛重工遇到融资难题时，张志熔将眼光转向了私募股权，当年从高盛、D.E.Shaw和新天域等私募股权手中拿到了近3亿美元的融资；不过，2009年，当金融危机袭来时，上述私募股权选择撤离，按照对赌协议，熔盛重工不得不以59.67%的溢价进行优先股回购，部分资金由大股东张志熔垫付。

然而，相比与国际私募股权较量，张志熔自己搭建的结构复杂的股权结构更值得研究（详见图表）。

2012年3月份，熔盛重工集团旗下核心子公司熔盛重工有限公司中期票据募集说明书显示，张志熔通过其直接权益投资包括Fine Profit Enterprises Limited（好利）、Best Era International Limited （美年国际）、上海阳光投资（集团）有限公司、东方熔盛（北京）文化艺术股份有限公司等多家平台展开一系列复杂股权结构设置。。

其中，张志熔全资控股的好利和美年国际，注册地为英属处女群岛分别为熔盛重工和恒盛地产的控股公司，好利拥有Wealth Consult Limited（注册地为英属处女群岛的公司）100%股权，好利又和Wealth Consult Limited 共同控股已在香港联交所上市的中国熔盛重工集团及其下属公司；美年则是恒盛地产及其下属公司控股方。

“一是为了减税，二是为了规避国内相关政策。”上述债权银行人士透露。

评级公司联合资信则认为，实际控制人张志熔通过多级公司最终控股发行人，且成立多家关联企业参与造船经营，由于股权关系较为复杂，存在法人治理结构不完善风险。

“一边是造船业，一边是地产，都有着庞大的融资需求，张志熔两面应付，一个字难。”上述债权银行表示，目前各家债权银行尽管仍然按兵不动，但密切关注熔盛的现金流和订单情况。

进入2011年时，熔盛重工试图参与民生银行再融资一事，更表露了张志熔涉足金融的野心，当年1月8日，熔盛重工的资本融资平台熔盛投资团体（熔盛投资）斥资22.85亿元认购民生银行5亿增发股，尽管最终因民生更改融资方案，熔盛入主金融业未能成行，但熔盛投资与民生银行的紧密关系却藉此浮出水面。

实际上，民生银行旗下的民生金融租赁是中国熔盛重工最大的国内船东客户，近几年共向中国熔盛重工订购28艘7.6万吨巴拿马型散货船。

回到现实，内幕交易丑闻或许仅仅是揭开了张志熔资金链冰山一角。

针对目前的困境，8月21日业绩发布会上，陈强强调，目前集团手持订单约59亿美金，整体经营正常，资金平稳，但整个造船行业还将持续低迷，公司将紧握订单，与船东共渡难关，并继续全面推进公司的战略转型升级，深耕海工市场，积极等待行业复苏。