事件:

招商轮船发布半年报。由于航运市场持续低迷,盈利指标出现较大幅度下降,H1完成营业收入13亿元(-16.8%);净利润-1.37亿元(-266%),合EPS-0.03元。

评论:

1、油轮船队实现收入8.9亿,同比-24%;毛利率-11%,同比减少15.6pct。

(1)受全球石油需求增长减缓及油轮运力供应过剩影响,市场运价极度低迷。

H1BDTI均值仅640点,同比下降17%。主要航线VLCCTD3平均运价仅4254美元/天,同比下滑-80%。

(2)公司高价期租船过去两年陆续到期,新签租约租金较低。油轮船队中仅有2艘VLCC履行期租合同,即期市场经营的现代型VLCC平均日租金17316美元,较去年同期下滑近4成,老龄船平均租金则下滑超过5成。

(3)公司有5艘“单改双”老龄船,在运力过剩的市场中货源较为匮乏。董事会已授权管理层伺机实施关于5艘老龄油轮综合处置方案,有益于优化公司油轮船队结构,提升运价水平。

2、散货船队实现收入4.0亿,同比增1.9%;毛利率-10%,同比减少-20%。

(1)H1国际干散货市场多数时间极度低迷。BDI平均值为842点,同比下跌10.6%。从日租金比较,Capesize平均日租金13946美元(-23%);Panamax平均日租金8712美元(-31%),同比均有大幅下滑。(2)公司Capesize船队建造成本较高,且有5艘缺乏长期期租保护,是亏损的主要来源。

3、抄底造船增强长期竞争力,但短期内业绩或将承受压力。

招轮已公告建造10艘VLCC油轮及将伺机实施购建12艘大灵便型散货船的发展计划。新造船计划将有助于改善VLCC和大灵便型船队船龄不合理的问题,有助于优化船龄结构。当前造船不仅造价低廉,新型节能环保型船舶耗油量也显著下降,低成本将使船队有望在行业景气恢复阶段先于竞争对手盈利。但短期内,由于利息收入减少和贷款费用增加,财务费用将有所增加。

4、投资策略:航运市场仍处于低迷期,下半年市场改善幅度将有限。下半年油轮市场运力交付压力较大,运价将仍将承压;干散货市场或将进入产能去化阶段,但过剩产能消化尚需时日。下调2013年盈利预测至-0.03元,维持“审慎推荐-A”的投资评级。公司当前股价对应PB仅0.8倍,处于历史低点,抄底造船将增强公司长期竞争力,建议长期投资者积极关注。公司短期股价催化剂包括航运拆船补贴和上海自贸区概念,但(1)方便旗船不符合当前老旧船舶报废更新的有关规定,在新规出台前将无法享受相关补贴(2)公司是投资控股型公司,注册地虽在外高桥保税区,但实际经营业务多数位于境外,在细则出台前影响难以评估。

风险提示:原油需求低于预期等。