干散货运输

    精彩的2008

    年干散货运输市场今年可谓大起大落，精彩之至。5月底BDI创出11,793点的历史新高，而12月初又跌至663点，创20年来新低。四季度BDI均值为1,202.1点，较三季度均值7,123.4点下降83.1%。BDI目前不足1,000点，干散货运输业务出现行业性亏损。全球经济不景气，煤炭、铁矿石等大宗商品需求的快速下滑为本轮下跌的主要原因。从事煤炭和铁矿石海上运输为主的capsize型干散货船租金最低跌至每天2,000美元，而上半年该船型租金还维持在每天5万美元以上。

   

 漫长的寒冬

    由于全球经济景气下滑，海运量下降，导致干散货运输市场运力过剩。自今年9月份以来，在港口抛锚的干散货船不断增加。12月份，全球超过6%的干散货船因为无货可运而滞留港口。全球干散货海运量自2002年以来年均增幅为5.7%，期间全球经济增速保持在4%以上。IMF预计2009年全球经济增速仅为2.2%，较2007年下降2.8%。鉴于全球经济下滑，我们预计2009年干散货海运量与2008年基本持平。据clarkson统计，如果现有船舶订单如期交付，明年干散货船将增加15.4%，运力过剩的局面将进一步加大。除非船东将部分旧船拿去拆解，并大幅撤销船舶订单，使船队规模维持在现有水平，否则运价在BDI 1,500点以下的水平将会维持相当长时间，航运公司将面临较长时间都亏损。明年二季度前，铁矿石谈判的双方博弈将导致运价出现大幅波动，运价可能重返BDI 2,000点位置，但运价上半年将长期保持在BDI 1,500点以下的水平。要令干散货运输市场真正好转，则必须具备两大条件，一是全球经济的复苏，二是大量旧船的拆解和造船订单的撤销。

鉴于干散船运输市场运价可能长期处于低谷，航运企业业绩下滑幅度存在很大的不确定性，我们维持对干散货运输市场「减码」的评级。

　　油轮市场运价相对稳定

    尽管油轮市场也存在运价的波动，但与干散货运输市场运价的大起大落相比，油轮市场运价相对稳定。四季度运价低于三季度水平，但与2007年比则小幅增长。以VLCC波斯湾至日本航线为例，四季度平均运价为WS84.5点，较三季度下跌41.7%，下跌幅度小于干散货运输市场。而以VLCC一年期租水平看，2006年为48,240美元/天，2007年为42,204美元/天，而2008年为55,000美元/天，高于前两年水平。

2009年运价面临下降压力

    由于原油价格下降，欧佩克已连续两次宣布减产，累计削减日产量400万桶，相当于每天减少2艘VLCC的运量，预计2009年一季度原油运价存在较大的下跌压力。

　　一季度末至二季度初为传统原油需求淡季，我们预计一季度原油运价可能下降10%-15%，二季度运价是否回升，还需看油轮运力实际增长情况。如果单壳油轮加快退出市场，则二季度运价可能回升。单壳油轮占现有油轮运力的20.4%，单壳油轮的淘汰进度将对油轮运价取决定性作用。基于对运价面临下降压力的预期，我们将油品运输市场评级由「中立」下调至「减码」。

　　集装箱运输市场

    2009年更加困难

    12月19日，中国出口集装箱运价指数（CCFI）报970.5点，较9月底下降14.1%。如果扣除燃油附加费、汇兑附加费等收入，航运公司实际运费收入下降约20%。按三季度运价水平，中海集运（601866.SS, Rmb2.76,未评级/02866.HK, HK$1.14,未评级）已经出现亏损，如运价继续下跌，集装箱船公司亏损额将继续扩大。集装箱船舶订单量为现有运力的51.1%。在全球贸易增长放缓的情况下，集装箱可用运力仍保持年13.3%的增长，2009年后运力过剩的情况将更为严重。船公司正通过封船、合并航线等方法，减少实际投放市场的运力。我们认为，剔除燃油附加费后，2009年集装箱运价将低于2008年水平。基于对集装箱运输市场运价下跌的看法，我们维持集装箱运输市场减码评级。两大因素将影响集装箱运输市场能否回暖，值得我们关注。一是全球经济和国际贸易的增长；二是船公司封船、合并航线等措施能否稳定运价。

航运企业的三大问题

    对于航运企业而言，2009年将面临三大问题：

　　1、部分航运企业在运价高位时租入船舶，尤其是干散船公司。由于这部分船舶的租期从三个月、半年到一年、二年不等，预计将拉高航运企业成本至2009年三季度，之后影响逐渐减弱。

　　2、部分航运企业在船价高位时造船。近两年的新船造价约为5年前的两倍，这批新船将在2009年底逐步交付。由于新船船价偏高，折旧成本过高，将长期影响公司毛利。

　　3、在高位时签订FFA(远期运价协议)。FFA的风险可能在今年4季度和明年1季度集中暴露。以中国远洋(601919.SS, Rmb8.01,减持/01919.HK, HK$5.08,增持）

　　为例，公司披露，年初至12月12日，公司持有FFA的公允价值变动损失合计为53.8亿元。

　　结论

    鉴于干散船运输市场运价可能长期处于低谷，航运企业业绩下滑幅度存在很大的不确定性，我们维持对干散货运输市场「减码」都评级。基于对油轮市场运价面临下降压力的预期，我们将油品运输市场评级由「中立」下调至「减码」。基于对集装箱运输市场运价下跌的看法，我们维持集装箱运输市场「减码」评级。对于航运业而言，只有加快旧船拆解速度，撤销部分新船订单，才能使行业重新回暖。